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金吾财讯|浙商证券发布研报指，持续看好阿里巴巴-W(09988.HK)云业务的成长性和即时零售业务减亏的较高确定性，维持“买入”评级，目标价209.51港元。FY27Q1 AI云与算力服务收入484亿元，同比增长45%；经调整EBITA达56亿元，经调整EBITA利润率为11.6%。平头哥并入云业务，外部云收入连续9个季度加速增长。该机构预计接下来几个季度云业务收入增速有望持续加快，FY27Q2-Q4外部云收入增速超50%；受益于AI相关收入占比提升，外部云EBITA利润率可获逐季提升。AI实验室及应用业务从“所有其他”拆出单列，FY27Q1收入33亿元，同比增长16%，经调整EBITA为-139亿元；考虑到模型训练和营销效率提升，该机构预计FY27Q2亏损环比收窄。电商集团方面，AIDC整体并入不再单列，盒马、菜鸟等并入电商集团。FY27Q1电商CMR收入825亿元，同比减少7%，公司同口径同比增长1%。中国即时零售收入533亿元，同比增长45%，淘宝闪购UE提升，预计来自淘宝闪购的亏损逐季收窄。资本开支方面，FY27Q1资本开支676.6亿元，高于彭博一致预期88%；单季度自由现金流净流出447亿元，季度末净现金2080亿元。该机构认为Capex投入的闭环关键在云业务利润率，按当前平均毛利率，AI资本开支约3年回本，且毛利率仍在提升，回本周期有望缩短至2.5年。配售方面，8月23日公司宣布配售800亿港元新股，为2019年港股上市以来首次配售，100%投向全栈AI能力与AI基建；以112.70港元/股认购7.1亿股新股份，占现有股份3.7%。公告后核心管理层以个人资金增持，蔡崇信增持1.6亿港元，吴泳铭增持4000万港元，马云增持超6亿港元，总增持额超8亿港元。盈利预测上，该机构预计FY2027-2029收入为11343.77亿元、12800.59亿元、14527.44亿元，同比增速为10.8%、12.8%、13.5%；归母经调整净利润为1090.63亿元、1227.15亿元、1608.71亿元。采用分部估值法，对电商业务FY2027年经调整净利润给予8倍PE，对云业务FY2027年收入给予10倍PS。风险提示包括：即时零售亏损扩大风险；股本扩张摊薄及配售后股价波动风险；AI商业化不及预期的风险；行业竞争加剧风险。

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